在美国,mbo的起源并没有所谓冠冕堂皇的理由,其本质其实只有一句话:mbo只是投资银行家的逐利工具而已
文/郎咸平 张鹏
管理层收购(management buyout),是指公司管理层购买全部或者部分公司股权达到实质性控制公司的行为。狭义上的mbo是指管理层收购所在公司,广义上也包括管理层收购其他公司。自mbo出现至今已有近30年的历史,对其作用的评价毁誉参半,但总的来说,肯定的成分居多。我们总喜欢以美国的成功做法作为榜样,所以国有企业改革方法用、走投无路的时候,就自然想起mbo这样的“灵丹妙药”。中国国企改革是世界范围内改革方法的试验田,大概国外有的东西,我们几乎都轮番直接或者变相使用过。不过mbo真的会成为中国国企的救星吗？
要回答这个看似简单的问题其实却并不简单。因为美国和中国的制度背景、法律环境、文化历史如此不同,以至于同样的概念会在两个国家变成完全不同的事物,结果也会大相径庭。回顾美国mbo的历程和内容,并以此为基础考量中国实施mbo的可行性和可能的后果,我们可以发现,在一个不健全的法治制度下, mbo的几乎每个环节都可以成为侵占公司和股东利益的陷阱。mbo不应该成为中国国企改革的救命稻草,目前的中国经济社会形势,已经没有能力再承受不必要的错误。
mbo的真实起源
关于mbo的起源,一直存在争议,一种流行的说法认为其发端于20世纪60-70年代。第一例mbo与美国的kkr公司息息相关。1976年美国人kohlberg,kravis和roberts创建的kkr公司决定收购罗克威尔公司的一个制造齿轮部件的分厂。为了达到顺利收购的目的,kkr采取了与以往不同的手段,他与被收购公司的管理人员联合而不是准备解雇他们,许诺将来给予管理层一定比例的股权,从而得到被购并公司董事会的批准和支持。kkr最终以每股1美元实施了对该分厂的收购,其中管理人员控股20%,kkr控股80%。收购完成后,kkr对公司进行了改革,执行了一系列压缩成本的措施。5年后,kkr将梳妆打扮好的所谓“简练有效率”的公司以每股22美元再次出售,获得丰厚收益,9名原高级管理人员也都暴富。这就是所谓mbo的由来。
kkr利用这种方法屡屡成功,从1977年至2006年3月底,kkr已经完成了130多次收购,累计总交易额达到了1929.65亿美元。mbo在kkr发迹过程中的作用无疑是巨大的。当然,在kkr的辉煌记录中,最引人注目的当属美国历史上最大的收购之一——对食品和烟草大王rjr nabisco公司的收购。1988年10月,以rjr nabisco公司首席执行官(ceo)罗斯·约翰逊为代表的管理层向董事局提出管理层收购公司股权建议,并计划在mbo之后对公司进行资产剥离,拟出售食品业务而保留烟草业务。但kkr此次扮演的是管理层的竞争者而非合作。kkr的意图与管理层相左,希望保留所有的烟草生意及大部分食品业务。罗斯·约翰逊和kkr展开了激烈的竞争,kkr最终于1989年2月9日以250亿美元的天价成功收购,但交易额却达到了313亿美元。美国各大银团、华尔街大投行美林、摩根士丹利、华色斯坦培瑞拉,垃圾债券大王迈克尔·米尔肯(michael milken)的德崇(drexel burnham lambert)均参与其中。在收购投入的资金中,辛迪加银团贷款145亿美元,德崇和美林提供了50亿美元的桥式过渡性贷款。kkr本身提供了20亿美元(其中15亿美元还是股本),另外提供41亿美元作优先股、18亿美元作可转债券以及接收rjr所欠的48亿美元外债。作为失败的一方,原公司ceo罗斯·约翰逊也拿到了5300万美元的退休金。不过,kkr此次收购的结果并不理想。2005年kkr出售了所持有的rjr nabisco的所有股权,收益率平平。
之所以提及这个案例,是因为中国国内认识mbo就是从《门口的野蛮人:rjr nabisco的陨落》这本书和书中的这个案例开始的。由于中国所谓主流学者的宣传和渲染,国内一开始对书和案例的理解就是很片面的,甚至把此次购并作为mbo的正面案例。但是,书中的mbo并非是一次成功的案例。而且,此书之所以流行,是因为它细致描述了华尔街的权力争斗,是一本帮助人们了解华尔街投资银行家内幕的经典著作,而非提供了什么让公司提升业绩、理清产权、建立激励机制的范本。如果非要说此书对中国mbo的借鉴,那么最大的可借鉴之处应在于竞争性投标,竞标起码可以保证一定程度的定价公平。但可惜,中国的mbo都是管理层关门自己设计的暗箱,他人无法插手,

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